摘要：

  2019年过半，双焦期货价格走势基本一致，均在一季度前两个月走出一波上涨行情，3月份价格向下回调；紧接着二季度开始再次向上冲高，进入6月份，双焦期货价格逐步走弱。

  跟踪焦炭现货市场的价格变化，与期货走势基本趋同，在年初的冬储情绪影响下，焦化厂多次向下游提出涨价诉求，但受累于钢厂焦炭库存偏高以及需求市场对后市的悲观预期，调价始终未能达成。春节期间，焦炭发运受到影响，且炼焦煤供应问题突出，导致钢厂焦炭库存出现快速消耗，春节过后第一周，焦炭价格终于成功上涨。3月份，随着“采暖季错峰生产”政策影响的结束，焦炭价格在宽松供应的格局下没能维持上涨态势，转而开始下跌，焦炭价格进入胶着状态。二季度开始，传统黑色产业终端需求进入增长阶段，焦炭价格4、5月份连续上涨三轮，吨焦利润重回300元，焦企利润可观；6月份，随着铁矿石价格持续上涨，钢厂利润严重压缩，在下游钢厂焦炭补库至一定水平后，焦炭价格下降100元/吨。

  炼焦煤现货价格上半年表现较为平稳，多跟随焦炭走势变化。春节期间，炼焦煤市场供应出现明显短缺，导致焦化企业炼焦煤库存较长时间保持低位，炼焦煤价格节后出现了连续上涨。进入二季度，炼焦煤供应出现好转，加之下游焦化保持微利状态，随之炼焦煤价格出现了累计100-120元/吨的下跌，5月份焦企开工连续上升，炼焦煤需求市场表现良好，价格开始回升。二季度末，炼焦煤价格再次走弱，多个煤种出现了小幅下降。

 

  2019年后半年，双焦产品仍然会受到产业政策的很多影响，也将继续倒逼产业进行升级。以山西为例，后半年部分新建的产能将开始投产，政策要求上新关旧，严禁产能新增，但就产能利用率来说，将明显提高。所以，我们还将保持年初的分析观点，2019年后半年双焦产品价格在供应宽松的情况下很难出现大幅度上涨。

  第一部分 煤、焦产业相关政策梳理

  一、煤矿安全检查相关政策

  2019年4月29日，国家发展改革委、应急管理部、国家能源局、国家煤矿安全监管局联合印发了《关于加强煤矿冲击地压源头治理的通知》。通知中指出，近年来，煤矿冲击地压事故呈上升趋势。党中央、国务院领导同志高度重视煤矿冲击地压防治工作，多次做出重要批示，要求切实落实安全生产责任制，深入研究冲击地压灾害源头治理措施，加快灾害隐患突出矿井淘汰关闭。

  有关工作要求如下：

  1. 高度重视煤矿冲击地压防治工作；

  2. 准确把握冲击地压源头治理总体要求；

  3. 严格控制新建冲击地压矿井；

  4. 分类处置存量冲击地压矿井；

  5. 加快推进落后产能淘汰退出；

  6. 强化冲击地压防治科技支撑和投入保障；

  7. 严格落实安全生产责任制。

  今年以来，多地发生煤矿安全事故，国家将“煤矿安全生产”提升到一个新的高度，各地政府针对煤矿安全生产相继出台整治方案。一段时间内，原煤产量明显受到限制。

  山西地区：1-5月山西省责令停产停建整顿煤矿82座

   1-5月份，山西省各级煤矿监管部门累计检查煤矿2167矿次，共排查出一般隐患32612项，重大隐患99项。依法责令停产停建整顿煤矿82座，责令停止使用设备5台，责令局部停止作业30处，罚款6098万元。5月份，山西省各级煤矿监管部门累计检查煤矿428矿次，查处一般隐患8441项，重大隐患33项。责令停止使用设备1台，责令停止采掘作业工作面16处，责令停产整顿煤矿29座、罚款2492万元，查处违法违规行为12起，问责企业管理人员5人次。

  河北地区：加强煤矿冲击地压源头治理和淘汰煤炭落后产能有关工作

  按照国家发改委要求，高度重视煤矿冲击地压防治工作，切实落实安全生产责任制，主动防范，系统治理，不断夯实煤矿安全生产基础，促进煤炭工业高质量发展。严格执行冲击地压管控要求，压紧压实企业主体责任和属地管理责任，强化执法检查。河北煤矿安全监管局牵头，组织对正常生产建设的冲击地压矿井开展安全“体检”式重点监察，形成体检报告、问题清单和分类处置意见。加快淘汰退出落后产能煤矿，要按照“三个一批”原则，对辖区内生产能力30万吨/年以下、未列入省化解过剩产能退出计划的煤矿，要在6月15日前提出处置意见，报省应急管理厅核定。

  二、焦化行业升级政策

   今年以来，焦化企业生产实行差异化管理机制，对不同等级的焦化企业执行不同规格的限产政策。各地不再搞环保“一刀切”，而是对区域内的焦化企业按照其环保设施运行情况进行分类管理。另外，当天气指数转差时，会对焦化企业执行短期的限产政策。

   山西：山西印发《山西省焦化产业高质量绿色发展三年行动计划》。计划提出，推动焦化企业加快特别排放限值达标改造，及时掌握企业改造进展情况，强化协调服务，确保按时间要求完成改造任务，逾期未完成企业全部关停。2019年10月1日起，全省焦化企业全部达到环保特别排放限值标准。2019年，力争新增建成大机焦产能1000万吨，建成大机焦占比达到40%；2020年，力争再新增建成大机焦产能700万吨，建成大机焦产能占比达到50%；2021年，力争建成大机焦产能占比达到60%。

   1.全力推进重点焦化升级改造项目建设

2019年重点推进个新建焦化转型升级项目建成，及时掌握各市谋划建设的新项目，对项目库实施动态管理。

  2.谋划推动化产品精深加工向高端发展

  要以焦为基，以化为主，推动和引导焦化化产品精深加工向高端发展，以高端化产延伸为方向构建产业链条，鼓励生产高附加值的产品，引进行业领先的化工企业打造产业集群。

  3.依法依规淘汰落后和过剩焦化产能

  2019年10月1日起，关停未完成大气污染特别排放限值标准改造的焦化企业。2019年力争淘汰过剩焦化产能1000万吨；2020年，对2018年备案实施“上大关小”的原有焦炉实施关停淘汰；2021年，对2019年备案实施“上大关小”的原有焦炉实施关停淘汰。

  山东：具体去产能方案，其中明确要求2019年压减焦化产能1031万吨，2020年压减655万吨，两年共压减1686万吨焦炭，减少煤炭消费2100万吨以上。

  河北：对位于国家和省依法批准划定的自然保护区、生态保护红线、饮用水水源保护区内的焦炭产能，各市政府要制定退出方案，2020年底前全部退出；对现有建成企业2019年10月1日前未完成国标特别排放限值改造的，以及2020年10月1日前未完成地方超低排放标准改造的企业，由当地市政府依法整治，对经整治后仍不达标的企业依法关停。建设项目必须按不低于1.25：1的比例实施减量置换，必须按照超低排放标准进行设计、建设和监管，用于产能置换的焦炉在建设项目投产前由当地市级（含定州、辛集市）政府负责监督拆除（封停）到位。2020年底前全省所有炭化室高度4.3米的焦炉全部关停；各市可根据实际情况，制定实施提前关停、淘汰计划。

  从焦炭主产区行业政策来看，环保投入必将进一步加大，环保任务也还十分艰巨。2019年后半年，焦化行业政策进入兑现期，政策的实施情况对焦炭供需结构起到关键影响。

  第二部分 焦煤市场情况分析

  国家统计局数据显示，2019年1-5月煤炭开采和洗选业实现主营业务收入9518.4亿元，同比增长4.4%；煤炭开采和洗选业实现利润总额1110.6亿元，同比下降9.4%；煤炭开采和洗选业营业成本6813.6亿元，同比增长8.3%。

  2019年煤炭行业主营业务收入稳步增长，利润下降，造成这一现象的主要原因是原煤开采量下降，摊平吨煤成本提高，利润出现下降。通过此数据我们可以看出，国家煤炭去产能任务取得了显著效果，虽然利润情况出现下降，但在供应缩量，需求旺盛的结构下，煤炭企业得到了健康发展。

  单看炼焦煤市场结构，同样表现不错。从去年三季度开始，炼焦煤市场长时间存在供应缺口，导致炼焦煤价格高位运行。今年一、二季度炼焦煤市场表现较为平稳，价格波动范围维持在150元/吨以内。

 

 

  1.供需情况：炼焦煤作为黑色产业上游品种，在整条黑色产业链中占据重要地位。经过我国煤炭资源整合、淘汰落后煤炭产能等政策实施，两年来炼焦煤生产企业保持稳定盈利。近年来炼焦煤资源整体保持供需平衡状态，国内炼焦煤生产缺口依靠进口得到有效补充。2018年后半年开始，国家对煤矿“超采”行为严厉整治，导致市场供需连续出现缺口，供应明显偏紧。在此大环境下，炼焦煤生产企业保持稳定收益，利润率在产业链当中属较高水平。

 

   2019年上半年，多地发生煤矿安全事故，国家对煤矿安全生产提出了新的要求，导致炼焦煤供应长时间保持紧张。春节期间，大部分煤矿处于停采状态，多地出现“用煤荒”，春节后下游焦企炼焦煤库存告紧，部分焦企炼焦煤采购困难。进入二季度，炼焦煤供应逐步恢复正常，但需求市场开工保持高位，炼焦煤供需结构良好。

  需要注意的是，上半年炼焦煤进口量较去年出现较大幅度上涨，主要是因为国内炼焦煤由于供应缩量价格偏高，国外炼焦煤价格相对价格优势明显，这也导致港口炼焦煤库存新高。

  进入下半年，炼焦煤市场供需结构不会发生明显变化，但在黑色产业链中，炼焦煤供应受产业政策影响相对较小，下游炼焦阶段性受到政策影响时，炼焦煤会出现短期销售转弱的现象，市场表现“供应过剩”。

  2.库存情况：国家禁止散煤露天存放后，炼焦煤库存向中、下游转移。炼焦煤库存主要从以下三方面分析：

  （1）独立焦企（反映市场采购情绪）：焦企炼焦煤一季度库存与去年同期基本一致，冬储过后库存开始快速回落，春节过后，煤矿复产缓慢，下游需求旺盛，焦企的库存保持偏低水平，可用天数处在低位。二季度焦企炼焦煤库存虽有回升，但明显变化缓慢。一方面供应始终较为紧张，另一方面焦企在利润下降的预期影响下，多以低库存水平运行，采购积极性较弱。下半年，焦企炼焦煤库存大概率与去年类似，

  （2）港口（反映国内外市场价格差别）：从六港统计的炼焦煤库存情况来看，2019年炼焦煤港口库存持续攀升，突破历史高位，一方面炼焦煤国内外价差较大，进口量明显增加，另一方面上下游库容受限，港口成为炼焦煤市场主要堆存地。港口炼焦煤库存走势与去年趋同，进入三季度，海关对进口煤将采取限制措施，港口炼焦煤库存降逐步下降，但我们认为其去库幅度较去年表现将较差。

  （3）钢铁企业（反映钢焦一体化产业情况）：从图十我们看一看出，2019年样本钢厂炼焦煤库存较去年水平出现很大提升，可见目前国内钢厂自备焦化项目产能扩张较大，这对独立焦企的炼焦利润形成制约影响。对比图七与图十，可见钢厂炼焦煤库存在二季度末回升更加明显，进入下半年后，钢厂的炼焦煤库存降重回偏高位置。

  3.价格情况：今年上半年炼焦煤价格走势与去年截然相反，去年同期受累于库存压力，价格一直表现较弱，而今年的炼焦煤价格则表现坚挺。在1、2月份，炼焦煤价格保持历史偏高位置，由于供应收紧，多个煤种价格均出现上涨，直到3月中旬，煤矿开采逐步恢复正常，出于下游焦企利润被大幅缩减的考虑，炼焦煤价格向下回落，直到二季度末，降幅120-180元/吨不等。其中，优质主焦煤价格变化表现明显，安泽低硫主焦煤由1740元/吨回落至1560元/吨，其受进口煤影响较大。

 

  炼焦煤价格主要影响因素主要有以下个方面：

  （1）产业政策影响供应：煤矿安全生产政策影响开采量、环保政策影响煤炭洗选等；

  （2）下游开工影响需求：焦、钢产业开工水平影响炼焦煤需求量；

  （3）进口煤影响国内市场价格：进口煤数量上升，体量增加，影响国内煤价。

  炼焦煤价格变动有一定的滞后性，主要是因为炼焦煤的贸易模式以长协价为主，市场煤作为补充。

  受各种因素影响，今年以来黑色产业链利润水平明显收缩，供给侧结构性改革成效显著，后期产业利润将保持正常水平。炼焦煤价格一方面在焦化行业产业升级，大型焦炉上马，产能利用率将明显提高的影响下具有支撑；另一方面，进口煤冲击国内市场，华北地区作为炼焦煤主要消费地环保压力巨大，压制炼焦煤价格上涨。

  后半年，我们认为炼焦煤价格不具备大幅上涨的条件，主要受下游产业利润情况影响，保持稳中逐步走弱的趋势，波动幅度不会太大。

  第三部分 焦炭市场情况分析

  2019年1-5月，全国焦炭产量19249万吨，同比增长5.8%，前4月增速比一季度回落0.7个百分点。5月份，全国焦炭产量4016万吨，同比增长5.7%，增速较上月扩大2.3个百分点；环比增产117万吨，增长3%。

  2018年焦炭“采暖季错峰生产”政策明显较为宽松，在高利润的驱动下，焦炭产量出现了明显增长。分地区来看，产量增长主要表现在山西地区，山西焦炭产量占比21%，位居全国首位，2019年1-5月份山西规模以上累计焦炭产量3966.7万吨，同比增长8.2%。

 

  1.供需情况：2019年上半年焦化厂开工率与焦炉生产率维持在高位水平。产能>；；；200万吨的焦企开工及产能利用率上升明显，处于高位，主要原因大型焦企环保设备投入较大，排放情况良好，在国家对焦化行业严禁“环保一刀切”的政策引导下，生产积极性高涨。反观中小型焦化企业的开工情况则表现相对平稳，产能利用率多维持在75%左右，由于多数中、小型焦企设备较为陈旧，产能利用率偏低，且环保设备不完善，在不间断的环保督察下，开工率受到明显影响。

 

  分地区来看，西北地区焦企受环保政策影响较小，开工情况仍然优于华北及华东地区。今年以来，山西、河北及山东地区针对焦化企业有专项政策要求，后半年将是焦化企业实行“超低排放”的兑现时期，届时焦炭产量将会受到一定影响。

  从需求端来看，钢厂高炉开工率在整个一季度维持低位，平均值63.2%，春节过后，钢厂大范围高炉检修，部分地区钢厂受天气指数转差影响，高炉开工出现短期快速下降；二季度高炉开工快速恢复，虽然焦炭产量也持续上升，但短期的市场错配导致焦炭需求出现明显缺口。

  值得注意的是，今年以来铁水产量明显高于往年，长流程炼钢在废钢价格偏高的影响下占据主导，这一情况助推了原料市场需求。

 

 

  进入下半年，当前唐山地区钢厂阶段性严格限产影响日均铁水产量10-15万吨，焦化受限产能无法均衡市场需求所带来的缩量，焦炭市场“供大于求”。我们分析，与2018年类似，高炉开工率下半年将进入下降阶段，焦炭需求市场表现偏弱，大概率焦炭将保持“宽松供应”局面。

  2.库存情况：受产业政策影响，焦炭上下游环节库容受到限制，库存主要集中在港口方面。从焦企方面来看，上半年焦炭库存保持平稳，一季度末有小幅累库，但很快得到改善，今年焦企基本没有主动累库现象；钢厂方面上半年维持较低库存水平运转，二季度末随着焦炭价格的下跌完成阶段性补库。进入下半年，焦炭上下游环节存在库存继续上升的预期：一方面焦炭产量下半年有继续上升的趋势，一旦销售不畅，焦企库存会快速积累；另一方面钢厂在利润水平恢复正常的情况下，会利用库存量制衡焦炭价格的变化。

 

  港口方面，如（图二十一、图二十二）所示，焦炭主要港口库存上半年连续突破历史新高，其中贸易资源占据了很大比例。港口焦炭多以下水发往华南地区为主，这也就形成了焦炭需求市场存在地域差的原因。我们分析，焦炭港口库存将长期保持较高位置，作为焦炭市场库存的重要缓冲。

   3.价格情况：2019年上半年，焦炭价格变化幅度明显缩小，产地价格波动范围保持在300元/吨以内。从变动节奏上来看，与去年走势基本趋同，但上下游博弈程度有所减弱。从出口方面来看，今年来焦炭出口价格低于去年同期水平，这也导致出口量下降，对国内市场价格造成一定承压。

 

   如（图二十五）所示，焦炭价格季节性走势与其利润情况正相关，且在当前产业环境下，吨焦利润不具备长时间处于负值的条件，当焦企吨焦利润下滑至偏低位置时，焦炭价格会出现反转走势，焦炭价格受焦企炼焦利润情况影响十分明显。

进入后半年，在不同的产业政策背景下，焦炭价格不具备类似2018年的大幅上涨走势，港口价格大概率将在1900-2300元/吨范围波动，焦企炼焦利润维持在-100-200元/吨区间。

  第四部分 总结与展望

  上半年双焦价格变化逻辑走势基本趋同，一方面均受到产业政策影响，其中炼焦煤市场一季度受限明显，后期均主要由市场供需情况影响。

  双焦期货价格在上半年走势基本与现货趋同，但短期内受市场情绪、突发事件及产业发展预期等因素的影响，出现了较为剧烈的波动。从两次双焦交割情况来看，总交割量保持正常（1905焦煤合约零交割），参与主体仍是以期现业务结合的投资机构为主，实体产业直接参与的很少。

  进入下半年，按照黑色产业终端需求历年情况，将出现阶段性走弱情况。以目前的双焦市场现状来看，存在诸多矛盾：

   1.焦煤市场

  （1）煤矿开采受政策影响明显，供应增量有限，下游焦企高位开工，需求保持旺盛；

  （2）煤矿开采利润维持偏高水平，但下游焦企吨焦利润已回落至偏低位置；

  （3）焦煤价格偏高，焦企保持低库存运转，导致上游出现部分累库。

  根据分析，我们认为焦煤价格还有一定降幅，但出于其供需环境的考虑，下降速度比二季度明显变慢。总体上焦煤将出现继续缓慢降价来将产业利润向下游传导。

    2. 焦炭市场

  （1）焦企开工维持高位，下游高炉开工阶段性限产严格，力度较大；

  （2）炼焦煤成本偏高，焦企利润低下，但供应宽松，定价话语权较弱；

  （3）焦炭下游环节库存增量，但阶段性限产结束后，日耗增加；

  （4）焦化行业下半年产业政策集中体现，市场供应存缩量预期。

  经过以上分析，下半年焦炭价格运行逻辑复杂，存在较多不确定性。我们分析认为，下半年应重点关注焦化利润的变化情况，在当前情况下，焦化利润不具备大幅上涨及下跌的条件，这也将限制焦炭价格运行轨迹。总的来看，我们认为下半年双焦价格大部分时间表现偏弱，在产业链利润水平缩减的情况下，双焦价格波动也将出现减速换挡。

  在期货盘面上，下半年双焦产品仍有较多投资机会。建议投资者可依据上述利润条件在区间内进行操作，产业政策的出台也将导致双焦价格出现阶段性趋势行情。但结合基本面情况来看，期货价格在现货价格波动减缓的影响下，其波动也将受到明显抑制。