近期，金价在全球投资者的强烈需求推动下，突破了每盎司3000美元的历史性关口。这一现象的背后，是美国政策的不确定性以及各国央行持续大规模购金的双重影响。据StoneX北美销售交易主管Greg Firth介绍，全球黄金正在经历一场大规模的“乾坤大挪移”，自去年四季度以来，大量黄金正加速运往美国。美国1月进口了价值300亿美元的黄金，这一数字是疫情时期的两倍左右。

许多在Comex市场做空黄金期货的交易商正试图在纽约建立尽可能多的实物库存，以应对可能的关税政策变化。尽管黄金作为美国的货币资产通常不会被征收关税，但在特朗普政府任下，一切皆有可能。从风险管理的角度来看，在纽约囤积黄金是合理的，这也在伦敦市场上造成了暂时性的实物黄金短缺，加速推动了金价上涨。高盛认为，金价可能超出2025年底3100美元的基准预测，甚至可能突破3100美元至3300美元；StoneX则认为，黄金价格可能会涨到3300美元至3500美元，白银和铜也可能被严重低估。

政策不确定性推动金价上涨

3月13日，现货黄金再次创下历史新高，达到2989美元，而纽约商品交易所Comex黄金期货价格已先一步触及3000美元。3月14日，黄金现货也突破3000美元大关，一度触及3005.08美元。高盛在最新报告中表示，其央行及其他机构（不包括美国）在伦敦OTC市场的黄金需求即时预测显示，1月需求强劲，达到117吨，远超此前每月50吨的预测。世界黄金协会的数据显示，2024年全球黄金需求达到4974吨，创下历史新高，其中全球央行购金量连续三年突破1000吨，且四季度同比增长54%，贡献了2024年黄金需求增量的70%以上。

在特朗普2.0的巨大不确定性笼罩下，全球央行（尤其是新兴市场的央行）对黄金的需求有望持续保持高位。随着金价不断创下新高，除了央行和大型交易商之外，个人投资者也加快了对黄金资产的布局。全球黄金ETF的持仓量在2月迎来了大爆发，增加了约300万盎司，其中全球最大黄金ETF（GLD）在2月下旬录得史上最大单周净流入，约40亿美元。

实物黄金加速流向美国

值得注意的是，在黄金价格冲高的同时，Comex黄金库存已经突破4000万盎司（约1250吨），自去年11月美国大选以来增加了2300多万盎司，反映出前所未有的实物黄金交割需求。与此同时，伦敦金的库存连续三个月下降。不仅是伦敦，全世界的黄金都在加速运往美国。Comex黄金库存数据显示，美国1月进口了价值300亿美元的黄金，是疫情时期的两倍左右。其中，瑞士1月对美国的黄金出口量创下13年来新高，达到192.9吨。

由于纽约和伦敦的金条交割规格不同，伦敦金需要先运往瑞士的精炼厂重新铸造后再运往纽约。两国创纪录的黄金交易使得美国1月对瑞士的贸易逆差暴增至约220亿美元，与中国接近。StoneX表示，通常人们希望将黄金从伦敦运往纽约Comex黄金期货交割仓库，作为空单交割储备，但通常仅约10%的期货空头头寸最终会用实物黄金交割。然而，从去年底以来，这种情况正在发生变化。去年12月和今年1月开始，银行和交易商等认为，如果美国宣布对黄金、白银、铂和钯以及其他金属征收关税，纽约市场可能会出现黄金短缺。因此，超过2000吨黄金已横渡大西洋，预计在接下来的一年里会看到更多这种情况。

Greg Firth分析称，黄金通常不会被征收关税，但在特朗普政府下，一切皆有可能。从风险管理的角度来看，在纽约囤积黄金是合理的，这也在伦敦市场上造成了暂时性的实物黄金短缺。这一现象导致了黄金市场结构的变化。传统上，伦敦市场的黄金远期曲线处于“正向市场”（contango），即远期价格高于现货价格。但近期，由于实物短缺，市场结构已转为“反向市场”（backwardation），即现货价格高于远期价格。此外，伦敦市场与纽约市场之间的EFP（Exchange for Physical，实物兑换交易）价差在去年11月至12月期间从每盎司10美元迅速飙升至50美元至60美元，反映出市场对纽约实物黄金的强烈需求。部分交易商意识到，如果能在关税实施前从伦敦提取实物黄金运往纽约，他们将在市场处于反向时获得丰厚回报，例如通过出租黄金库存赚取利差。在这种市场环境下，许多此前持有空头仓位的交易商不得不回补仓位，进一步推高了黄金现货价格和Comex期货价格，形成类似“逼空行情”的局面。由于市场流动性紧张，一些交易商无法继续承担持有空头头寸的成本，因此被迫平仓。中银国际大宗商品主管傅晓对记者称，1月至2月，伦敦实物金和Comex黄金期货存在无风险套利，所以吸引了不少实货黄金去美国。目前来看，随着套利空间的缩小（从1月的60美元/盎司降到10美元/盎司），这一情况已出现了显著缓解。另一个显著的信号是黄金借贷利率（gold lease rate）大幅下降，实物黄金没有那么紧缺。Comex实物黄金库存已达到4年新高（3950万盎司），随着未来市场的波动，不排除这些黄金重新流回伦敦（黄金仓储费用最低）或其他地方的可能。不过就目前而言，市场的避险情绪似乎仍旧占据主导。

黄金未来有望上探至每盎司3200美元

华尔街普遍预测，3000美元/盎司的金价可能只是开始。美国政策的不确定性可能会进一步推动投资者需求，同时高盛预计，各国央行的购金需求将保持在比2022年俄罗斯央行储备被冻结前更高的水平。即使未来俄乌冲突达成停火协议，这一趋势也不会改变，因为冻结外汇储备这一前例已对全球央行形成重大影响。政策和地缘政治的不确定性推动此轮金价攀升，若美国经济放缓、降息预期重新回温，这也将进一步助力非生息资产黄金。美国10年期国债收益率已经暴跌至4%附近，早前最高逼近5%。更高的关税可能严重冲击美国GDP，高盛已经将2025年第四季度同比GDP增长预测下调至1.7%，此前为2.2%，还将12个月内出现衰退的概率从15%略微上调至20%。当前，美联储年内降息的预期已经从1次上升至3次。瑞银方面对记者表示，在全面提高关税的风险情景中，预计黄金价格有望达到每盎司3100~3200美元，而技术面（超买）的不利因素或导致黄金下探至2790美元。