导语

3月7日，美联储主席鲍威尔出席参众两院听证会，作出美联储半年度货币政策的证词，这很可能是3月议息会议后最后一次公开讲话，因此此次讲话内容备受关注。

在评论当前经济形势和前景时，鲍威尔指出，美国通胀增长在一定程度上出现了缓和，但通胀率还高于美联储的长期目标2%，且占核心消费者支出一半以上的剔除住房后核心服务领域，几乎没有出现通胀降低的迹象，为了恢复价格稳定，还需看到该部门通胀率的下降和劳动力市场的缓和。

因此，鲍威尔鹰派言论释放后，市场普跌，WTI原油、布伦特原油日内下跌2.00%。COMEX期银、现货白银日内大跌4.00%。由此可见，美联储超预期的加息幅度叠加美国经济增速持续放缓，贵金属走势偏弱。

为什么，美国基准利率的提高会带来贵金属的疲态呢？这里应用一个比较客观的观点来阐述。

黄金与货币

良好的物理性能和稳定化学特性，使得黄金不仅用于工业、首饰，也被广泛用于充当货币，用来储藏财富。但黄金的定价不仅仅考虑其简单的商品属性，依据供求关系来确定其价格，而是更多参考与国家信用货币的交换关系，也就是其金融属性。

从常识来讲，黄金是非生息的，而美国国债是生息商品，因此持有国债的名义回报率在扣出通货膨胀率后的实际回报率不断上升，那么投资者就会倾向于增持国债，减持黄金。

黄金作为货币的替代品，在信用货币体系下，美元供应增加通过商业银行的信用创造，即贷款创造存款，从而导致美元的供应大幅增加而黄金的供应则保持相对稳定，也就是美元相对于黄金变得更加宽松，黄金相对于美元变得更为紧俏后，以美元计价的黄金价格倾向于上涨。

当然，换个角度理解，黄金持有者除了可以选择减持黄金增持国债等金融资产，也可以选择把黄金转为美元现金投资实体等投资活动，实现其他途径的增值过程，这个过程中的回报率越高，投资者越倾向增加资本开支，减少黄金持有意愿。这也会导致，在大规模技术创新时期，货币资本在实体经济中的回报率较高，经济增速较高，持有黄金的意愿更低，最终导致以美元计价的黄金价格更不容易上涨。

解读：实际利率视角

理论上来讲，以美元计价的黄金价格与美国国债的实际收益率呈现负相关关系。

美国国债的实际收益率=美国国债的名义收益率-美国通货膨胀率，这里需要注意的是，如果美国10年期国债收益率采用市场交易数据，那么美国10年期国债名义收益率、美国10年期通胀率也得采用交易数据，这里包含了市场对未来预期交易。一般来讲，市场采选择TIPS(通货膨胀保值债券)的收益率作为实际利率，通胀预期叫盈亏平衡通胀率。

因此，上方公式可表示为：美国10年期盈亏平衡通胀率==美国10年期国债收益率-美国10年期TIPS收益率。

通过观察上图，可以发现，COMEX黄金价格与美国10年期国债实际收益率呈现出较相关性——负相关性，上图中对实际收益率做了逆序处理。

由此可用美国10年期实际收益率来给黄金定价。

在交易黄金价格时，我们可以只参考两个变量：美国10年期国债名义收益率和美国10年期通胀预期。

如果有此假设：我们判断未来6个月，美国10年期国债名义收益率将下行1%，而美国10年期通胀预期下降0.5%。这也意味着未来6个月美国10年期国债实际收益率将下行0.5%，此时我们可以选择做多黄金。

这背后的信息是，判断黄金未来价格走势就是需要判断名义利率和通胀预期哪个下降的更快。

这里可以看出，美国10年期国债实际收益率的波动和10年期国债名义收益率波动呈现高度相关。也可以看出10年期通胀预期对黄金价格的影响作用就很小了。

以此类推，也可以发现COMEX黄金价格与美国10年期国债名义收益率也呈现高度相关关系。阶段性做多黄金等同于阶段性做多美国10年期国债。

当前，用美国CPI当月同比和PCE同比来表示的通胀趋势来看，未来通胀大概率会出现回落。而当前的就业数据会进一步推动美联储减持美国国债，从而推高美国10年期国债收益率，短期继续以25BP的幅度加息，长期仍维持在3.5%以上，进一步压低通胀。因此，未来COMEX黄金价格依然面临较大的调整压力。

结论

在当前环境下，做多美国10年期国债与做多黄金，策略效果相近。

美国10年期国债实际收益率与COMEX黄金价格具有较高的负向相关性。