今年以来，镍价整体呈震荡偏弱运行态势。11月 21日，沪镍主力2601合约最低价下探至113980元/吨，创下近5年历史新低。这一低点的出现，主要源于美联储降息预期下修、精炼镍库存加速累积以及供需矛盾持续凸显。展望2026年，沪镍探底进程预计将延续。

增量需求有限

2025年1—10月，在整个镍产业需求结构中，不锈钢、动力电池、合金、电镀的耗镍量占比分别为78.2%、13.4%、5.6%、1.6%，合计98.6%。

不锈钢需求具备显著的地产后周期属性。当前国内房地产市场尚未出现实质性改善，对不锈钢需求的拖累效应持续显现；而新兴产业对不锈钢的消费量级相对有限，这使得不锈钢市场仍需以存量需求为主。

在动力电池领域，受磷酸铁锂材料成本优势突出、热稳定性优异影响，三元材料的市场份额已持续缩减至20%左右。固态电池能够同时破解安全性与续航里程两大行业痛点，已成为企业角逐全球新能源汽车产业链主导权的核心战略性布局。高镍三元正极材料是固态电池正极材料的主流研发路线之一，有望成为镍产业新一轮需求增长引擎。不过，从宁德时代、比亚迪等头部企业的技术时间规划来看，固态动力电池预计到2030年才能实现规模化商用。

在合金领域，SMM数据显示，2025年合金领域镍消耗量约15.6万金属吨，较2024年增加1.3万金属吨。尽管近三年合金领域镍需求实现增长，但整体增量对镍总需求的贡献仍相对有限。电镀领域镍需求则保持平稳运行，近5年年均耗镍量均维持在5万~ 6万金属吨区间。

产能逐步释放

作为制备硫酸镍或精炼镍的核心原料，近年来镍湿法中间品（MHP）的供应增速显著高于高冰镍，核心原因可归结为三点：其一，经济性优势突出。MHP采用高压酸浸（HPAL）湿法冶炼工艺，相较高冰镍，不仅可适配更低品位的镍矿原料，钴提取率还显著更高。这一特性既能降低镍矿采购成本，又能通过钴回收增加额外收益。其二，原料适配性更强。高冰镍生产需依赖中高品位镍矿，但近年印尼镍矿品位已呈现明显下滑趋势，原料供给约束逐步凸显。其三，环保兼容性更优。MHP项目的污染物排放强度低于高冰镍项目，更契合当前环保监管趋严的行业背景。

利润层面，据SMM数据，截至2025年10月底，印尼MHP与高冰镍一体化工艺的盈利表现分化显著：生产硫酸镍时，二者利润率分别为26.2%、6.9%；生产精炼镍时，利润率分别为9.5%、-6.3%，高冰镍工艺已陷入亏损。

产量端数据同样印证这一趋势。据钢联数据，2025年1—10月印尼MHP产量达39.01万金属吨，同比大幅增长50.6%。同期高冰镍产量仅19.53万金属吨，同比下降11.8%。产能规划方面，据安泰科统计，印尼当前MHP规划产能约65.8万金属吨/年，预计2025—2027年将逐步释放。

探底之路漫漫

供应端，2025年国内精炼镍供应延续增量态势。据钢联数据，2025年1—10月我国精炼镍产量达35.33万吨，同比增长32.6%；同期运行产能为39.39万吨，同比增幅30.3%。受国内头部炼企积极向LME交仓驱动，我国精炼镍出口规模大幅扩容，2025年1—10月出口量达15万吨，同比大增58.3%。

库存端，海内外精炼镍库存自今年三季度起进入加速累积阶段，其中LME库存因国内头部炼企集中交仓呈现显著增量。据钢联数据，截至11月28日，国内精炼镍社会库存为5.47万吨，同比增加24.1%；截至12月3日，LME镍期货库存升至25.3万吨，同比增加8.86万吨，增幅达53.9%。

尽管国内部分依赖外采原料的中小型精炼镍企已陷入亏损，但头部炼企产线仍具备盈利空间，主要分为两类：一类是拥有自有镍矿资源的金川、吉恩等企业；另一类是在印尼布局中间品项目、实现一体化生产的格林美、华友钴业等企业。展望2026年，头部炼企仍将积极抢占精炼镍市场份额，叠加低成本MHP产能持续投放，将支撑精炼镍供应维持高位。而MHP一体化工艺成本线的下移，预计还将带动镍价重心进一步下探。

从2026年整体供需格局来看，以高镍三元为核心正极路线的固态电池量产仍需较长周期，精炼镍需求端难现显著增长点，而低成本MHP产能的持续释放将推动供应维持高位。预计全年镍价将围绕供需过剩压力运行，价格底部锚定MHP一体化工艺成本线，核心运行区间可参考10万~12.5万元/吨，建议维持逢高沽空思路。此外，印尼在全球镍产业上游占据绝对主导地位，若其出台削减镍矿配额、加大非法采矿整治力度、限制新建产能等政策，将对镍供应端形成显著制约，需持续关注印尼相关政策变动风险。