近期，铜价整体呈偏强运行态势，沪铜主力合约一度突破105500元/吨关口。从定价逻辑来看，当宏观环境对铜价形成支撑时，市场风险偏好同步上升，投资者对供需基本面变化的敏感度相应增强，价格弹性随之扩大。此时，供需层面的边际信号更容易被市场捕捉并反映到价格走势之中。

从基本面逻辑出发，商品价格最终由供需关系决定。铜市场库存变化的本质是市场消耗速度与补充速度相对强弱的体现。它不仅反映当前供需状况，也影响市场对未来供需平衡的预期，是连接供需变化与价格运行的重要观察指标。

从历史经验来看，LME铜库存与价格走势的相关性较为稳定。作为全球铜贸易体系中的核心定价仓库，LME库存覆盖地区广、跨区域流动性强，其变化对判断全球供需平衡具有重要指引意义。从完整商品周期的视角观察，多数阶段中，铜库存变化与价格走势呈现较明显的负相关关系。库存进入累积阶段时，价格往往承压运行。例如，2012—2013年期间，LME铜库存规模显著扩张，铜价中枢明显下移。而在库存去化阶段，价格通常获得支撑。2020—2021年，LME铜库存快速下降，同期铜价则明显上行。这表明，在宏观环境未明显转弱的前提下，库存变化对铜价运行具有较强的指引意义。

不过，值得注意的是，在特定阶段，宏观因素或特殊因素对价格的影响可能超越库存本身。例如，在2011—2012年欧债危机期间，尽管铜库存未明显累积，但由于美元走强与市场风险偏好快速下降，铜价仍持续回落，其价格调整明显领先于库存变化。在此类宏观因素占据主导的阶段，库存与价格的相关性往往会阶段性减弱。

在判断库存变化趋势时，仓单结构尤其是注销仓单比例是需要关注的重要指标。注销仓单通常预示库存可能流出交易所体系。以近期情况为例，2025年2月至7月期间，LME铜库存大幅下降，同期注销仓单占比回落至14.6%。随着该占比持续下降，库存去化速度明显放缓，并出现小幅回升迹象。从历史经验来看，当注销仓单占比回落至15%左右或更低时，库存去化的持续性通常减弱，库存拐点出现的概率也相应上升。

从历史行情对比的角度来看，当前铜价走势与2006年年初的阶段行情具有一定相似性。彼时铜价正处于牛市周期，LME铜库存经历首轮探底后，在二次探底过程中推动价格上行节奏进一步加快。

结合当前情况看，美国铜库存持续增加，而非美地区铜库存相对紧张，区域分化特征较为明显。此前，LME铜注销仓单占比于2025年12月初一度升至约40%，随后库存累计下降约3万吨，注销占比也一度回落至15.8%。近期，注销仓单规模再次明显回升至5.1万吨，对应注销占比回升至37%。若这些铜被全部提走，LME铜库存可能进一步收缩，库存水平或接近二次探底区间。

综合历史经验与当前结构特征来看，若低库存状态持续较长时间，且宏观因素继续提供支撑，铜价仍具备一定的上行基础。在库存二次探底特征逐步显现的情况下，价格弹性有望进一步扩大，从而推动铜价阶段性走势。

总体来看，在供需逻辑下，铜库存与价格仍保持较稳定的负相关关系。当前宏观氛围整体偏积极，市场风险偏好回升，叠加库存处于低位、仓单结构释放去库信号，铜价底部支撑较强。但仍需关注宏观环境变化、需求边际走弱以及库存结构反复等因素可能对价格带来的阶段性扰动。